“虛擬股權”法理探析

“虛擬股權”，也稱“虛擬股”，是指公司根據(jù)內部員工的崗位、工齡、績效等因素在企業(yè)內部發(fā)行的一種相對于真實股票而言的虛擬股票，持有人可以依據(jù)所持虛擬股份享有稅后利潤分紅權和虛擬股升值所帶來的收益，且員工與公司的相關權利義務由雙方在公司內部自行約定的一種新型的激勵制度。虛擬股由于不發(fā)行真實股票，合理地解決了股票來源問題，行權價格也不受資本市場弱有效性的影響，操作程序簡便易行，越來越受到高科技企業(yè)的青睞。然而，虛擬股制度的運轉需要健全的法律制度予以保障。雖然，我國的《公司法》、《證券法》幾經(jīng)修訂，股東權益保障機制得到了相應的完善，但是作為特殊歷史時期的產(chǎn)物，受制于一定時期的政治、經(jīng)濟、文化等條件，虛擬股制度雖然能夠實現(xiàn)員工利益與企業(yè)利益“雙贏”的目標，但該制度在運行過程中仍然存在諸多法律問題，如虛擬股的發(fā)行極不透明，登記和管理不規(guī)范，回購價格不盡合理，股東資產(chǎn)收益權的行使缺乏可操作性，虛擬股是否可以轉讓與繼承以及是否享有表決權存在爭論等等，這些問題在現(xiàn)有的公司法、證券法等法律法規(guī)中無法得到解決。在新法尚未出臺、舊法未經(jīng)修改完善的情況下，從法律的視角并結合虛擬股運行過程中實際產(chǎn)生的問題進行相應探討，在現(xiàn)有的立法體系下解決這些問題，進一步規(guī)范虛擬股的發(fā)生與回購程序，通過職工持股會這種間接方式來行使股東的資產(chǎn)收益權與表決權，在特殊情形下允許職工轉讓其所持虛擬股份，確定虛擬股財產(chǎn)價值部分具有可繼承性，如此，便能使虛擬股發(fā)揮最大功效。

一、虛擬股權的法律內涵

為了能夠正確界定虛擬股的概念，我們首先需要了解與虛擬股相關的幾個術語。第一個相關的術語就是股票期權，它是指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內以預先確定的價格和條件購買本公司一定數(shù)量股份的權利。激勵對象可以其獲授的股票期權在規(guī)定的期間內以預先確定的價格和條件購買上市公司一定數(shù)量的股份，也可以放棄該種權利，但不得轉讓、用于擔?；騼斶€債務。第二個相關的術語為員工持股計劃，因為我國的虛擬股大部分是包含員工持股計劃的虛擬股，所以有必要了解這一制度。所謂員工持股計劃（英文縮略名為ESOP），指的是公司內部符合條件的職工以一定的價格出資購買本公司一定數(shù)量的股份，并將該股份委托給公司內部持股機構管理，該機構代表員工行使權利，職工因持有股份而分享公司利潤的新型產(chǎn)權組織形式。至于員工持股計劃的性質，理論界說法不一，有的稱它為一種收益制度，有的認為是一種產(chǎn)權組織形式，有的則認為是一種企業(yè)管理體系。此外，虛擬股與干股、崗位股也容易混淆，所謂干股是指股東未按照《公司法》的規(guī)定實際出資而持有公司股份，并且享有股東的全部或部分權利。而崗位股在法律上并沒有明確的定義，筆者認為，崗位股也是一種員工激勵制度，公司職工根據(jù)自己的崗位向公司申購一定數(shù)量的股份，在職期間按照持股數(shù)量參與公司分紅，離職后不再享有該項權利但可以對外轉讓所持股份。

普通含義上的“虛擬”一詞在現(xiàn)代漢語詞典中有兩種解釋：一謂“虛構”；一謂“不符合或不一定符合事實”。虛擬股中的“虛擬”二字，主要是相對于真正的股權而言，因為這種虛擬的股票并不是真正意義上的股票，它只是參照真實股票的形式在公司內部發(fā)行的一種虛構的股票，無需在工商行政管理部門登記，只在公司賬簿上記載職工所持虛擬股票的數(shù)量以及行權價格，并且確定虛擬股購買價的內部價格也只反映在公司內部財務賬面上。該種股票不參與二級市場的交易活動，其持有人直接獲得內部市場價與行權價之間的差價；公司也只在內部確定虛擬股權計劃方案及其構成要素，并且這些因素的確定與股票二級市場的價格沒有直接關系，股票二級市場的價格僅僅作為參考。

由于虛擬股并非法律術語，法學理論界鮮有涉及，也未對其概念作出規(guī)定，而在經(jīng)濟學和管理學的研究中，也很少有權威的解釋?，F(xiàn)有文獻中關于虛擬股的定義基本相同且散見于各類經(jīng)濟學期刊、論文中。常見的定義主要有：衛(wèi)婷認為“虛擬股票是指公司授予激勵對象一定數(shù)量的非真實的股票，激勵對象有權分享公司紅利，但該種股票沒有所有權與表決權，也不能對內對外轉讓?！鄙蛳踩A認為“虛擬股是指在有限公司的經(jīng)營背景下，參照股份有限公司的股份方式以有限公司的全部注冊資本或公司資產(chǎn)為股本總金額，按照一定標準將其劃分為等額、虛擬的份額，按照員工的崗位、績效考核標準分配給員工，并在有限公司上市前作為員工分享公司紅利的依據(jù)?！碧炝琳J為“虛擬股權可以簡稱虛股或虛擬股，虛擬股權中的‘虛擬’二字主要相對于真實股權而言的。盡管企業(yè)用于激勵員工的虛擬股份沒有在工商部門進行登記，不具有法律上的股權性質，沒有投票權，但其分紅權得到企業(yè)現(xiàn)有股東的認可，是員工與企業(yè)資方的一個內部約定。”肖民贊認為“虛擬股票是指公司根據(jù)一定條件授予職工“虛構”的股票，職工在努力工作實現(xiàn)既定業(yè)績的情況下可以享受稅后利潤分紅，但這種虛擬股沒有所有權和表決權，不能轉讓他人和出售，離職后也不能再享受分紅?！?/p>

筆者認為，虛擬股或稱虛擬股權，是指企業(yè)根據(jù)內部員工的崗位、工齡、績效等因素在企業(yè)內部發(fā)行一種相對于真實股票而言的虛擬股票，其持有人可以依據(jù)所持虛擬股份享有稅后利潤分紅權和虛擬股升值所帶來的收益，且員工與公司的相關權利義務由雙方在公司內部自行約定的一種新型的激勵制度。這種虛擬股份不管是上市公司還是非上市公司都可以采用，但主要存在于非上市公司中，是特定環(huán)境下的產(chǎn)物。這里的虛擬股權衍生于虛擬資本。馬克思在《資本論》中指出：“股票僅僅是資本所實現(xiàn)的剩余價值的所有權憑證，既然它們僅僅是取得收益權利的代表，不代表資本本身，那么，獲得相同的收益權將會反映在不斷變動的虛擬貨幣資本上”。一個公司的資本除了現(xiàn)實資本外，還有一種虛擬資本，并且這種虛擬資本具有把所有者的權責利與公司的生產(chǎn)狀況相聯(lián)系的特征。確立公司職工的虛擬股權，就是要在實現(xiàn)公司職工主人翁地位的同時，把勞動者的利益與企業(yè)的利益較好的結合起來。

虛擬股票期權作為股票期權的一種衍生形式，二者在基礎資產(chǎn)、收益來源、適用對象等方面均有不同，具體區(qū)別如表1-1所示：

表1-1：虛擬股票期權VS股票期權

二、虛擬股權的特征

虛擬股作為一種激勵機制，它具有普通股權的部分特點，然而因為它產(chǎn)生于特殊的市場環(huán)境下，虛擬股有其自身的特點，結合西方的經(jīng)驗與中國的實踐，虛擬股具有以下特點：

第一股權形式的虛擬化。虛擬股權與普通意義上的股權不同，公司為了激勵和留住關鍵員工，會在公司內部以無償贈與或低價出售的方式給予公司高管及核心職工一定數(shù)量的虛擬股權，持有該虛擬股權的職工可以按照持股比例參與分配公司的稅后利潤。

第二主體具有特定性。虛擬股票期權作為企業(yè)內部的一種激勵機制，其發(fā)行具有很大的封閉性，其股份持有者只能是本公司的正式員工，而不能向公司以外的其他社會大眾發(fā)行。

第三權能的單一性。持有虛擬股的職工，享有分紅收益權，也就是有權按照各自的持股比例參與公司稅后利潤的分配。這種股份的功能具有單一性，與股份有限公司中的股份相比，其設立的功能純粹是一種獎勵手段，并沒有其他的商業(yè)功能。公司通常以職工的工作績效為依據(jù)來確定將虛擬股贈與或獎勵給員工。虛擬股份的持有者不能將該股份在公開市場上與第三人進行交易。因為虛擬股制度設計的初衷就是有效激勵公司的員工，具有很強的人身依附性，通常是不能轉讓和流通的。

　第四虛擬股份可以出資或不出資。虛擬股權作為一種股權激勵方式，它的購買不同于真實股權或股票，員工或以出資方式購買獲得股權，或通過公司的無償贈送獲得，或通過公司以獎勵發(fā)放的形式獲得。

第五虛擬股份的分紅方式靈活。虛擬股份的分紅既可以作為一種人工成本的分配方式，在稅前利潤中列支；也可以作為資本股息，在稅后利潤中列支。

第六虛擬股權激勵既是物質激勵也是精神激勵。虛擬股作為一種物質激勵主要體現(xiàn)在持股職工有剩余價值索取權，職工有權按照持股比例參與分配公司的稅后利潤；作為一種精神激勵主要體現(xiàn)在持股職工通過持股可以獲得特定產(chǎn)權，集股東與職工雙重身份于一身，會更加端正工作態(tài)度，減少道德風險與逆向選擇。同時，由于公司往往只將本公司的核心職工作為虛擬股的激勵對象，由此產(chǎn)生巨大榮譽感。

　三、虛擬股權的分類

到目前為止，很少有研究對虛擬股進行全面、系統(tǒng)的總結和劃分。本文通過對實踐中虛擬股票期權的應用進行研究，創(chuàng)造性的對虛擬股按照不同的標準進行劃分。

（一）按照虛擬股權價格的確定方法進行劃分

由于虛擬股價格的確定關乎激勵作用的有效發(fā)揮，因此，合理確定虛擬股的價格成為虛擬股權激勵計劃運行的關鍵所在。價格確定是否合理與激勵作用能否有效發(fā)揮成正相關。按照虛擬股價格確定方法，可以把虛擬股分為內部價格型虛擬股和市場價格型虛擬股。

內部價格型虛擬股主要存在于非上市公司，主要的原因是非上市公司無可流通的股票。在這種情況下，虛擬股的價格往往由公司聘請專業(yè)的評估機構對公司的總資產(chǎn)進行評估后確定，并且確定虛擬股價格時要考慮以下兩個因素：一是要與公司的相關業(yè)務水平相適應；二是要考慮到如果以后公司上市其市場價應該是多少。內部價格型虛擬股票的價格一般一年確定一次，持股數(shù)量與股票升值部分的乘積則是虛擬股票持有人每年所獲得收益。

市場價格型虛擬股在上市公司應用的比較多，例如我國上海貝嶺公司采用這種虛擬股激勵方法取得了較好的效果。在這種類型的虛擬股中，由于企業(yè)存在真實的流通股票，所以股票二級市場的價格能夠確定。實踐中，公司往往在授予職工虛擬股時約定以授予時的股票市價作為今后行權價的參照標準。當將來持股人行權時，若股票二級市場的價格高于授予時的價格，持股職工就能夠獲得收益；若行權時股票價格低于授予價，那么虛擬股票持有人將無法獲利。

（二）按照收益來源劃分

在虛擬股制度中，持有人的收益主要來源于以下兩個部分：一是選擇在一定時期內兌現(xiàn)所持虛擬股而獲得相應差價；二是放棄兌現(xiàn)的權利，繼續(xù)持有股票而享受年終分紅。因此，根據(jù)持有人收益來源的不同，虛擬股可以分為溢價收入型虛擬股和股利收入型虛擬股兩種。

溢價收入型虛擬股是一種常用的虛擬股票期權類型，它是指虛擬股持有人享有虛擬股升值所帶來的收益。股利收入型虛擬股是指股票持有人可以像公司普通股東一樣享有年終分紅的權利，其收入為持有人所持虛擬股的數(shù)量乘以每股紅利。

（三）按照資金來源劃分

目前虛擬股激勵計劃的資金主要來自以下兩方面：第一，公司每年從稅后利潤中提取一定比例的資金作為獎勵基金，為期權計劃提供資金保障；第二，將虛擬股獎勵計劃與公司稅后利潤分紅有機結合，形成分紅型虛擬股制度。

在采用獎勵基金模式的虛擬股作為激勵機制的公司中，每年在對公司凈資產(chǎn)進行評估以后，都會從稅后利潤中提取相當比例的資金作為授予職工虛擬股的來源，并在決定提取比例時往往要考慮職工將來行權時公司所面臨的現(xiàn)金兌付壓力。持有人在未來行權時，其差價收入由公司從激勵基金中兌付。我國上海貝嶺運用的就是此種做法。在分紅型虛擬股模式中，公司為每個職工開設專門的資金賬戶，并將職工年終分紅存入該賬戶，同時授予職工一定期限的虛擬股期權。在行權期到來時，公司按照既定激勵方案以這一期間的分紅在企業(yè)累計增值的價格回購職工所持股份，并以現(xiàn)金形式支付給職工本人。

四、虛擬股的法律性質

股權，也叫股東權，有廣義與狹義之分。狹義的股權，是指股東因出資而享有的權利。而廣義的股權，則是指股東權利義務的總稱。本部分所稱股權僅為狹義的股權。我國《公司法》中并無關于股權性質的認定，股權法律屬性的探討主要是在大陸法系開展的，英美法系的學者很少對此花費筆墨。而在我國關于股權性質的討論更是空前激烈，并形成了截然不同的理論觀點，其中較有影響和代表性的觀點主要有所有權說、債權說、社員權說、獨立民事權利說等幾種觀點。

筆者認為，對于股權性質的認定，難以從原有法律規(guī)定的傳統(tǒng)權利中尋得答案。獨立民事權利的觀點具有其合理性。第一，所有權說難以成立。根據(jù)我國《公司法》的規(guī)定，股東出資后即轉移財產(chǎn)所有權，全部由公司享有，而財產(chǎn)權的含義極廣，既包括物權，也包括商標權、專利權等為內容的無形財產(chǎn)。公司與股東人格獨立、財產(chǎn)獨立，股東通過轉讓資產(chǎn)所有權獲取對公司的經(jīng)營管理權，利潤分配權等。從股權的內容來看，股東向公司出資之后，即已放棄了其對出資財產(chǎn)的直接占有、支配和處分，他只能通過法定的程序和方式行使權力，權力的核心由對物的直接占有，而轉向對物的使用、收益。更為重要的是，將股權簡單地定位為所有權，不利于國有企業(yè)的改革和現(xiàn)代企業(yè)制度的建立。第二、債權說的不足。持債權說的學者雖然看到了企業(yè)所有權與控制權日趨分離的態(tài)勢以及公司與股東關系的細微變化，但這一學說始終無法解決權利人參與公司決策以及分享企業(yè)利潤的理論依據(jù)問題，也不符合公司控制權爭奪等實踐形式。第三、雖然部分大陸法系在理論上把社員權當成通說，但這一學說只體現(xiàn)出股東的身份，并沒有對權利屬性做出具體的認定，對于解決中國的實際問題并無太大幫助。

鑒于以上分析，筆者認為，只有立足于現(xiàn)代企業(yè)制度中有關公司與股東財產(chǎn)獨立、人格獨立以及產(chǎn)權分化的實際情況和發(fā)展需要來討論股權的性質才有實際意義。從股權的產(chǎn)生過程和內容來看，它既非所有權，也非債權，而是股東基于出資而享有的一種獨立的民事權利。作為一種新型權利，其具有三個明顯特征：首先，股權屬于私權；其次，股權本質上是財產(chǎn)權；最后，股權是資本權，具有風險性、流動性、人格化的特征。

對于虛擬股的法律屬性，目前法學界還沒有達成共識。由于虛擬股持有人持有的并不是真實存在的股票，而是一種登記于公司內部賬冊上的權利憑證，這與普通公司股東的股權有著明顯的區(qū)別：公司普通員工購買股票后就會取得股權憑證或者真實的股票，并且這種股權可以按照法律規(guī)定的條件和程序進行轉讓、行使表決權；但就虛擬股票持有人所獲得股權憑證而言，雖然股份量化到每個人，但是由專門的機構代為集中管理，并未直接交給職工個人，而且這種股票不得任意轉讓，其表決權的行使也受到極大限制。

目前大多數(shù)學者主張?zhí)摂M股票期權本質上就是一種現(xiàn)金的遲延支付，是一種現(xiàn)金激勵制度。虛擬股票期權不但是一種福利計劃，也是一種股權激勵制度，學界對虛擬股的性質存在多種看法：一種觀點認為虛擬股權是一種收益制度，通過讓公司員工持有本公司的股票從而形成一種全新的利益調整制度；一種觀點認為虛擬股權是一種新的產(chǎn)權組織形式，公司職工出資購買公司一些股份并委托給員工持股會等專門機構管理的一種新型的產(chǎn)權組織模式；還有一種觀點認為是一種企業(yè)管理體系，是一種制度創(chuàng)新。筆者認為，虛擬股與股票期權具有相同的理論基礎，它是員工持股計劃的一種表現(xiàn)形式，同時也是一種股權激勵機制，利益分配機制。在該機制中，企業(yè)與員工的利益聯(lián)系在一起，可以在一定程度上遏制職工的道德風險和機會主義行為。使職工在分享公司經(jīng)營成功的同時也擔負起經(jīng)營失利的風險，對給公司作出持續(xù)貢獻的職工以獎勵，激勵其努力工作，為企業(yè)創(chuàng)造更大的價值，不斷吸引、留住人才，科學合理的使用人才，提升企業(yè)核心競爭力。虛擬股權在傳統(tǒng)股權的基礎上產(chǎn)生，其持有者應該享有與普通股東一樣的權利，只是在權利行使方式上有所差別。上述對股權性質的分析同樣適用于虛擬股制度下股權性質的確定。并且通過上述分析，筆者認為：

1、虛擬股權授予合同是附義務的贈與合同

第一，在虛擬股授予合同中，公司向員工發(fā)出虛擬股票期權的要約，員工作出接受該項權利為之承諾，雙方就此達成合意，虛擬股授予合同生效，員工依據(jù)此合同獲得虛擬股票期權。

第二，此種附義務的贈與，指的是受贈人接受贈與后即負有作為或不作為的義務。具體到這種授予合同中，受贈人就負有一種持續(xù)受聘于公司的義務，并且這種義務不具有對價關系，原因是員工只要一直受聘在這家公司中就可以在行權期到來時行使虛擬股票期權，選擇是否兌現(xiàn)虛擬股。而不管員工是否行權，在法律上都不會構成違約，但公司則不同，它有義務針對員工的不同選擇，對虛擬股持有人是否進行兌現(xiàn)。這種單方面的選擇決定了虛擬股票期權制度不具有對價性。由此可見，職工在授權時就無償獲得了虛擬股票升值所帶來的利益，職工在虛擬股計劃中負有長時間為公司勞動的義務以及虛擬股計劃具有非對價性，這與附義務的贈與合同的特點不謀而合。

2、虛擬股票期權從授予到行權，要經(jīng)過兩個不同的階段，所處階段不同，權利樣態(tài)不一，因而其性質各異。

一方面，在行權日期到來之前，虛擬股票期權是一種期待權。期待權起源于19世紀的德國，是德國學者在研究附條件法律行為和附期限法律行為的基礎上取得的成果。期待權往往發(fā)生在取得某一特定權利的過程中，并會處于一種存續(xù)狀態(tài)，“是權利取得的一些必要條件雖然已經(jīng)實現(xiàn)，但并沒有全部實現(xiàn)時的一種權利狀態(tài)”。我國臺灣知名民法學教授王澤鑒先生進一步補充和完善了期待權的概念，即“所謂期待權者，是指因取得權利一部分要件已經(jīng)具備，受法律的保護，并具有權利屬性的法律地位?！?/p>

虛擬股票期權在本質上就是虛擬股持有人在行權日到來時自主選擇是否行權，即是否以行權價格獲得虛擬股升值所帶來的收益。此種權利在行權日到來之前符合期待權的基本構成要件。第一，虛擬股持有人一直期待在等待期滿時就能取得選擇權。在這一過程中，如果持有人按照授予合同的約定履行自己的相關義務，則選擇權的取得更進一步。“從消極方面來說，取得權利的過程還沒有完成，權利尚未發(fā)生；從積極方面來說，權利的取得，雖然還沒有完成，但是已經(jīng)進入完成的過程，當事人已經(jīng)有了期待。這種期待，因為具備取得權利的相關要件而發(fā)生。”第二，虛擬股持有人的這種權益受到合同法的保護，目標公司在授予虛擬股后，即受到雙方所簽訂的授予合同拘束，因而不能隨意的更改或者撤銷，否則公司將按照合同的內容，承擔相應的違約責任。

另一方面，在行權日到來時，虛擬股票期權在具有既得權屬性的同時又具有形成權的性質。所謂的既得權，也叫具備現(xiàn)實性的權利，是指具備所有成立要件的權利。期待權在學說中通常被稱為“權利胚胎”、“發(fā)展中的權利”，其歸宿就是既得權。行權日到來時，持有人獲得了可以現(xiàn)實行使兌現(xiàn)的能力，可以向公司發(fā)出要求兌現(xiàn)其所持虛擬股的要求，這時的虛擬股票期權的成立要件皆已具備，屬于既得權。

此時的虛擬股票期權又屬于形成權。以民事權利的作用為標準，民事權利可以分為支配權、請求權、形成權、抗辯權。形成權是指依權利人單方的意思表示，就能使權利發(fā)生、變更、消滅。行權日到來后，如果虛擬股持有人將其兌現(xiàn)虛擬股票的意思表示傳達給授權公司，就能使公司與持股人之間的授予合同得以履行，并且持有人選擇行權無須征得公司的同意，如果此時公司不同意按約定為持有人兌現(xiàn)虛擬股，則應當承擔違約責任。

五、虛擬股權的法理基礎

研究虛擬股制度的理論基礎必須追溯其根源，才能獲得制度的本質。虛擬股激勵作為對公司的高層管理人員以及核心員工的長期激勵機制，其運作有著堅實的理論基礎。虛擬股是股票期權的衍生物，類似于股票期權，兩者的理論基礎相同。主要有委托代理理論、人力資本理論、公司治理結構理論、利益相關者理論。

（一）委托代理理論

早在上個世紀30年代，西方發(fā)達經(jīng)濟得到較快發(fā)展，各類企業(yè)數(shù)量與日俱增且規(guī)模不斷擴大，股權日趨分散并呈現(xiàn)出多元化態(tài)勢，從而導致公司的所有權與經(jīng)營權進一步分離，公司的管理層逐漸控制著公司，而股東對公司財產(chǎn)的控制權日趨削弱，當時這種狀況在美國是很常見的。1977年，美國學者錢德勒的名著《看得見的手——美國企業(yè)的管理革命》一書出版，在這本企業(yè)管理史杰作中，他對兩權分離現(xiàn)象進行了分析和深入的研究。他認為：在20世紀60年代的美國，經(jīng)理式的公司在一些主要經(jīng)濟領域業(yè)已成為現(xiàn)代企業(yè)的標準形式。此處的“經(jīng)理式的公司”，指的就是所有權與經(jīng)營權已經(jīng)分離，職業(yè)經(jīng)理人已掌握企業(yè)控制權的現(xiàn)代公司。他研究表明，到20世紀60年代，現(xiàn)代企業(yè)的經(jīng)營控制權已經(jīng)基本實現(xiàn)了從所有者手中轉移至經(jīng)營者手中。然而所有權與經(jīng)營權的分離卻隱含著一個重大矛盾，即企業(yè)所有者與管理者追求的利益不一致，從而企業(yè)運營成本將加大，所有者的利益因此會遭受損失。

委托代理關系產(chǎn)生在兩權分離的基礎上，它主要有兩層關系：其一，股東委托董事會監(jiān)督控制企業(yè)的日常運營；其二，董事會委托經(jīng)理負責管理企業(yè)的日常運作。經(jīng)濟學家威廉姆森（Williamson）最早創(chuàng)造了委托代理理論，根據(jù)經(jīng)濟學家的委托代理理論，在委托代理關系下，由于委托人與代理人所追求的經(jīng)濟利益不同，在履行委托代理合同的時候，兩者對企業(yè)風險就會持不同的態(tài)度。此外，委托代理關系始終貫穿著利益趨向相反的矛盾。在委托代理活動中，雙方之間信息不對稱及契約不完全的矛盾始終比較突出，因為作為代理方的經(jīng)營者由于參與企業(yè)的日常運作掌握著大量的信息，而這些信息委托方卻無從得知。且在簽訂委托代理合同時，由于各種原因，不能將一切事宜及雙方的權利義務都在合同中列明。代理人在履行代理事項的時候始終存在“道德風險”，對委托人而言，這種風險隨時會出現(xiàn)。經(jīng)濟學家把這個“道德風險”分為兩個方面：一方面表現(xiàn)為偷懶行為，即代理人付出較少勞動獲得較大報酬；一方面表現(xiàn)為機會主義行為，即代理人并不是為了股東利益去努力工作，而是為了追求自身利益最大化而付出努力。為了防止代理人出現(xiàn)前文所講的“道德風險”和機會主義行為，委托方往往會付出較大的成本來約束和限制代理人的行為，這些成本就是代理成本，而且代理層數(shù)越多，代理成本越高。

在委托代理關系中，如何防止代理人出現(xiàn)“道德風險”是委托人最為關注的問題。筆者認為，處理好信息不對稱的問題是關鍵，因為代理人憑借自己直接掌握著企業(yè)的關鍵信息而會為了一己私欲而做出損害公司利益的行為，公司也會因此而建立相關的激勵與約束機制。美國著名經(jīng)濟學家詹森與麥克林主張：作為委托方的公司只有給予作為代理方的職工一定的物資激勵才能縮小所有者與經(jīng)營者之間的收入差距，并且委托方需要付出一定的成本來約束和限制代理人做出背離正道的行為。委托方可以通過給予代理方剩余價值索取權的方式來約束代理人的偷懶行為；通過在公司內部建立信息共享平臺來限制代理人有可能做出的機會主義行為。

國內外的股權激勵理論以及相關實踐經(jīng)驗表明，股權激勵制度能夠很好的將管理人員的利益與公司的利益結合起來，使高管層不再將注意力集中在一些短期財務指標上，而是更加關注公司的長遠發(fā)展。

實施股權激勵制度解決了經(jīng)營者的激勵問題，管理人員獲得了長期利益，更加關注企業(yè)的長遠發(fā)展。這一制度較好的平衡了股東與職工的利益，實現(xiàn)了公司與職工利益的“雙贏”，有效規(guī)避了經(jīng)營管理層職工可能出現(xiàn)的“道德風險”與機會主義行為。

?。ǘ┤肆Y本理論

人力資本理論被認為是激勵的合理性基礎?！百Y本”一詞在當今社會使用頻率極高，含義卻甚為模糊?！八袝r指財富，有時意味著生產(chǎn)要素與生產(chǎn)手段，有時又代表著企業(yè)的凈資產(chǎn)，亦或企業(yè)資產(chǎn)的貨幣表現(xiàn)形式?！瘪R克思認為：“資本本身不是物，而是一種特定歷史形態(tài)的生產(chǎn)關系，它以物為載體，并賦予物特殊的社會性質?！本唧w到本文，人力資本便是指經(jīng)營者具有的專業(yè)知識、技術能力、管理經(jīng)驗與方法等財富的總稱，它是經(jīng)理者基本素質與綜合能力的反映。

人力資本與非人力資本是企業(yè)財富的兩種表現(xiàn)形式，在工業(yè)社會，企業(yè)物質資本是否雄厚關乎著企業(yè)的生存與發(fā)展，物質資本的所有者占據(jù)著統(tǒng)治地位。但在人才競爭日益激烈的今天，人力資本逐步受到重視，地位日趨上升，尤其是職工的知識、技能等因素越顯重要。既然我們把人力作為一種資本，那么職工對人力資本就應該享有產(chǎn)權。在當前的經(jīng)濟時代里，企業(yè)的管理者不但要在公司中合理配置各種物資資源，并且需要把自身所蘊含的人力資本也作為一種資源參與配置。人力資本可以轉化為企業(yè)的產(chǎn)權，對企業(yè)來說，知識作為一種資源就是指以人力資本為核心的相關資源的總和。

英國著名經(jīng)濟學家亞當•斯密主張，“資本的形式可以是物質的，也可以是人力的，兩種資本都應該獲得利潤收入”。在現(xiàn)代經(jīng)濟領域里，人力資本作為一種生產(chǎn)要素投入企業(yè)，其所蘊含的價值是企業(yè)最重要的無形資產(chǎn)，理應與其他物資資本一樣分享企業(yè)利潤。人力資本特有的人身屬性就意味著企業(yè)必須激勵人力資本以創(chuàng)造更多的價值。當代經(jīng)濟學理論認為，由于人力資本存在分工而體現(xiàn)出專屬性風險，并且這種風險與日俱增。而人力作為一種投資，也必然承擔著公司經(jīng)營失敗的風險，作為風險承擔者可以與物資資本所有者一樣享有公司剩余價值索取權。股權激勵制度作為人力資本參與企業(yè)所有權的一種形式，它將人力資本擁有者的未來收益“抵押”在企業(yè)當中。

股權激勵在實踐中的運用，使公司職工通過獲取剩余價值索取權而成為公司的股東，從而使職工的利益與公司的利益較好的結合在一起，促使職工不斷鞭策自己，減少損害公司利益的行為，盡量挖掘企業(yè)的獲利機會，關注企業(yè)的穩(wěn)定、持續(xù)發(fā)展。股權激勵由于以人力資本理論為基礎，承認管理、技術等因素是企業(yè)資本的重要組成部分，所以在實踐中對管理層和核心員工具有長期的激勵作用。從資本的角度來說，物質資本與人力資本的有機結合最終決定著企業(yè)的績效，而通常所講的企業(yè)績效的帕累托最優(yōu)，就是實現(xiàn)兩種資本共同利益的最大化。而股權激勵正是對人力資本價值實現(xiàn)的一種有效方式，股權激勵分批兌現(xiàn)的特點約束了人力資本所有者的道德風險。人力資本理論從實現(xiàn)利益均衡方面論及了為什么要對管理人員實施股權激勵，因此，人力資本理論促進了股權激勵理論的發(fā)展。如果說委托代理理論與法人治理結構理論表明了公司對管理層實施股權激勵的必要性，那么人力資本理論則充分說明了股票期權激勵的重要性。

（三）公司治理結構理論

公司治理結構（Corporate Governance）是個舶來詞，有的翻譯為“公司治理”，有的則表述為“公司管理”、“法人治理結構”、“公司法人治理結構”、“企業(yè)治理結構”和“公司控制”等等，數(shù)不勝數(shù)。但其涵義基本上都一樣，指的是公司股東、債權人、職工及經(jīng)營管理人員等相關主體之間就公司經(jīng)營情況與權利配置的一種制度性安排。廣義的公司治理，除包括狹義上公司治理的基本內容外，還包括人力資源管理制度、公司財務制度、收益分配制度、企業(yè)文化等其它相關制度。效率最大化理論要求企業(yè)將控制權與剩余價值索取權的安排對應，不應相距甚遠。公司法學上所講的公司治理通常是指狹義上的公司治理。公司法人治理結構主要包含如下內容：股東（大）會是公司一切事務的最終決定機關，董事會是具體事務的執(zhí)行機關，監(jiān)事會是公司特設的監(jiān)督機構，“三會”之間相互制衡。在這種治理結構中，激勵制度能否發(fā)揮最佳效果取決于公司的各個部門能否分工明確，相互制衡，這也是完善公司內部監(jiān)督的必要途徑。

“股東本位”一直是傳統(tǒng)公司法所遵循的基本理念，在這種思想的指引下，股東（大）會作為公司的決策機關，享有重大事項的決策權以及選、解聘管理人員的權利。但在實踐當中，管理人員往往掌握著公司的經(jīng)營控制權。在所有權與經(jīng)營權日益分散的今天，經(jīng)營者權力的加大有損害物質資本所有者（股東）利益的風險。因此，科學的治理結構必然要求處理好資本所有者與經(jīng)營者之間的關系。以往一味強調經(jīng)營者對公司的責任和義務的理念已不適應時代要求。在人力資本日益發(fā)揮巨大作用的今天，擁有智力資本的經(jīng)營者對公司的發(fā)展所起作用越顯重要，如果仍然僅強調經(jīng)營者的義務則難以調動其工作積極性，相反會引發(fā)經(jīng)營者自謀私利的危險。防止管理層對剩余價值索取權進行獨占的最好方式就是要構建科學的公司治理結構，且關鍵在于對管理層及職工采取長期的激勵措施，使管理層獲取的邊際補償高于其獨占控制權所得到的個人利益。員工通過持有虛擬股參與公司分紅而獲得可觀的經(jīng)濟收入，公司通過該制度可以留住關鍵人才，并且這一制度也有利于規(guī)避現(xiàn)有法律的限制以及通過讓職工參與公司管理的方式來完善公司治理結構，因而倍受企業(yè)青睞。一定程度上，是否對企業(yè)職工實行包括虛擬股票期權在內的激勵方式成為衡量公司治理結構有效性的標準之一。

（四）利益相關者理論

隨著公司社會化進程的加快，公司社會責任及利益相關者理論日益受到人們的青睞，經(jīng)濟民主思想勃興，公司價值觀念業(yè)已發(fā)生了重大的變革，從而引發(fā)了公司治理規(guī)則的調整。不少都持有這樣一種觀點，即公司的生產(chǎn)經(jīng)營不僅要實現(xiàn)股東利益最大化，同時也要兼顧非股東的利益。國外公司法的新近發(fā)展情況表明，公司治理既要依托公司各機關的分權與制衡，同時也要求利益相關者能夠分權與制衡，現(xiàn)代公司立法積極倡導公司建立多邊治理結構體系，要求或建議將職工、債權人等這些利益相關者也引入公司治理結構之中，參與公司經(jīng)營決策。

企業(yè)作為商事主體，從本質上講就是由各種利益相關的主體如公司股東、員工、經(jīng)營管理人員等通過一定的方式組成的契約聯(lián)合體，并且這些主體都向公司提供了專門的資產(chǎn)，諸如知識、技術等等。作為專用性資產(chǎn)的投入者，惟有其對這種資產(chǎn)擁有產(chǎn)權時，他們才愿意相互聯(lián)系起來組成契約集團，并且誰的專業(yè)性資產(chǎn)越多，誰的剩余索取權和控制權就越大，承擔的風險也就越大。這使人力資本作為專用性資產(chǎn)有據(jù)可循，并且也為利益相關者參與分配企業(yè)所有權提供了參考方法。

利益相關者理論認為，只要是為公司作出貢獻的相關主體，就有資格分享公司的利益。契約理論主張，公司是由人力資本擁有者與非人力資本所有者共同組成的契約聯(lián)合體，但在信息不對稱的情況下，這種契約不完整。契約的不完全性導致了利益相關者都具有剩余價值索取權和對公司的經(jīng)營控制權，繼而分享所有權。類似于物質資本所有者，人力作為一種資本同樣投入到公司的生產(chǎn)經(jīng)營過程中，同樣是一種企業(yè)資本，因此，人力資本應該擁有其自己的產(chǎn)權價值，人力資本所有者理應享有企業(yè)的所有權和經(jīng)營控制權，并承擔相應的經(jīng)營風險。如此，可以較好的平衡公司股東與公司經(jīng)營管理人員之間的利益。作為一個公司相關的利益主體，要想實現(xiàn)參與公司治理的夢想，要想保護自己的合法權益，就必須享有相應資產(chǎn)的產(chǎn)權。虛擬股制度的建立既承認了利益相關者理論也體現(xiàn)了人力資本相關者利益。知識經(jīng)濟的興起，資本和勞動的關系正在發(fā)生著深刻的變化，企業(yè)在為股東利益服務的同時也應該為所有利益相關者的利益服務,要充分體現(xiàn)人力資本的產(chǎn)權。當前經(jīng)濟分享制、員工持股制度在很多企業(yè)中得以建立，虛擬股期權越來越得到認可，也是利益相關者理論內容的體現(xiàn)。

六、虛擬股權的價值分析

經(jīng)濟學領域中所講的價值通常是指某一事物對社會發(fā)展所產(chǎn)生的作用，而法律領域里所言之價值指的是某一制度在社會治理方面所產(chǎn)生的效應。從前文對股權激勵理論基礎的探討來看，這些理論同樣適用于虛擬股制度，該制度的實施在各方面都具有重要意義。它改變了公司員工傳統(tǒng)的工資加獎金的薪酬結構，使得人力資本的價值得到肯定，并且有利于完善公司內部的治理結構，從這一點來說，虛擬股制度更多的體現(xiàn)了一種秩序價值，即維護公司經(jīng)營管理秩序，實現(xiàn)企業(yè)利益與職工利益“共贏”，實現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。虛擬股的運用，對公司和職工兩個利益主體而言都有積極的作用，當然這種制度的優(yōu)勢更多的體現(xiàn)在對公司的作用上。

（一）對公司的作用

1、促進公司立法完善

虛擬股制度在實踐中的應用，使得人力資本的價值在一定程度上得到確認，也反映出公司決策層對實施人才強國戰(zhàn)略的響應，在法律層面上也決定了公司立法要與社會發(fā)展相適應。而現(xiàn)有法律的滯后性使得公司立法無法適應公司發(fā)展的需要。公司在發(fā)展過程中出現(xiàn)的新情況、新問題急需相應的解決機制，這又反過來促使立法者對現(xiàn)有法律進行修訂與完善。雖然我國的《公司法》等相關法律幾經(jīng)修訂，股東權益保障機制有了較大完善，但是現(xiàn)行法律條文缺乏對股權激勵制度的規(guī)制，虛擬股在立法上純屬空白。這種法律上的空白將嚴重影響虛擬股激勵制度的實施，隨著虛擬股制度在企業(yè)中得到廣泛的運用，其所爆發(fā)出來的問題勢必引起社會大眾的關注，進而促使立法者對現(xiàn)有公司法律的修訂與完善。

2、有助于完善公司治理結構

我國當前經(jīng)濟體制改革的終極目的是確立現(xiàn)代企業(yè)制度，而完善這一制度的必要手段就是在所有權與經(jīng)營權分離的條件下進一步完善公司治理結構。我國當前的公司治理結構主要是依托于“三會”（股東會、董事會、監(jiān)事會）相互制衡，這種治理結構雖然是完善公司內部監(jiān)督的必要途徑，但與西方發(fā)達先進的治理結構仍然存在較大差距，我們可以借鑒發(fā)達的經(jīng)驗來推動公司治理結構的完善。虛擬股在公司實踐中的廣泛應用，使公司更加注重人力資本的價值，發(fā)揮員工在公司治理中的作用，以適應知識經(jīng)濟發(fā)展的要求。

3、有助于完善公司管理制度

公司管理制度是否完善在很大程度上決定著公司的經(jīng)營狀況，良好的管理制度有助于促進公司的日常生產(chǎn)經(jīng)營活動。虛擬股制度的引進，激發(fā)了員工的工作積極性，讓員工參與公司的管理，為公司的管理制度注入了新的血液，這勢必推動我國公司管理制度的進一步完善。

4、促使員工關注企業(yè)的長遠發(fā)展

虛擬股權激勵機制實現(xiàn)了員工利益與公司利益較好地結合，使員工能從公司的經(jīng)濟增長中獲益，與公司實際股東共同分享剩余價值索取權。這樣，員工會以股東的身份去工作，更加關注企業(yè)的未來收益，如此可以減少經(jīng)理人的短期行為，矯正經(jīng)理人的短視癥，使企業(yè)獲得長遠發(fā)展。

5、降低代理費，提高公司業(yè)績

當公司利益與員工利益不一致時，公司將付出巨大的協(xié)調、監(jiān)管費用，這些費用統(tǒng)稱代理費。而虛擬股權激勵機制將公司利益與員工股東利益很好的結合在一起，借助市場來實現(xiàn)激勵作用，從而在一定程度上降低了公司的運營成本，提高管理效率，進而使公司業(yè)績進一步提升。

（二）對員工的作用

傳統(tǒng)薪酬體系下，公司員工收入的主要部分就是基本工資加年度獎金，以作為對公司員工前期為公司所做貢獻的回報，評定依據(jù)主要有三：一是公司業(yè)績，二是員工個人業(yè)績，三是人才市場上同類人員的報酬情況。此時的員工收入主要是與公司先期業(yè)績掛鉤，和公司將來是否營利并無太大關系，員工似乎不特別關注公司的長遠發(fā)展。因此，這種激勵方式已不適應公司發(fā)展的需要。采用虛擬股票期權計劃后，將使公司員工利益與公司利益較好的捆綁在一起，二者具有極大相關性，公司將虛擬股票按一定的比例分給單位員工，職工以一種“股東”的身份去工作，有利于調動其生產(chǎn)積極性，減少其短視經(jīng)營行為和道德風險。同時員工持股也是一種福利計劃，對保障員工生活有所幫助，使員工在退休時能從股份變現(xiàn)中多獲得一筆養(yǎng)老金。